事項:公司發布2021年年報和2022年一季報2021年營業收入51.53億元,YOY+34.17%,實現歸母凈利潤5.06億元,YOY+27.84%,實現凈利潤4.6億元,同比+28.25%,擬每10股派發現金紅利6元單Q4實現營業收入18.31億元,YOY+24.69%,實現凈利潤2.05億元,同比+3.92%,扣非歸母凈利潤1.7億元,同比—1.63%2022年一季度實現營業收入7.59億元,YOY+11.17%,實現歸母凈利潤0.51億元,YOY+1.37%,歸母凈利潤0.40億元,同比—15.97%點評:全年衣柜快速增加,全家協同效應凸顯從品類來看,21年整體廚柜/定制衣柜/木門分別實現營收29.34/17.60/1.7億元,YOY+17.43%/+54.25%/+291.53%,分銷門店分別由+115/+195/+196變為1691/191單Q4整體廚柜/定制衣柜/木門分別實現營收10.64/5.73/0.93萬元,YOY+8.29%/+37.06%/+355.25%1)廚柜作為核心優勢板塊,最近幾年來以渠道下沉和產品優化為主,3—6線城市收入占比高達84%,進一步豐富了未央精品系列產品線的風格等2)衣柜聚焦空白市場布局和客單價提升,在增速亮眼的表現下成為主要新增長點目前1—4級和5—6級城市的收入占比在1:1左右,軟件,廚電等配套產品會成為單值拉升在事業部的系統化運作下,疊加家居分布有望在22年保持穩定增長3)木門仍處于高速投資渠道拓展階段21年來,以工程業務為主,簽訂戰略地產合同13個,合同金額1億元低基數下,年收入近3倍至1.7億元,4)面向全家,以廚柜,衣柜,木門,成品四大品類為基礎,呈現最新的9S展廳加盟商重疊率高,多品類渠道有足夠的推力,也能加快門店換樣進度從渠道和區域來看,直營店/網點/大宗業務21年營收變化+39.01%/+26.90%/+40.59%為3.22/28.30/16.51億元,4季度直營店/網點/大宗業務營收變化+13.29%/+17.25%/全年華東收入24.2%,YOY+28.9%,華南,華中,西北,東北增速均為30%+1)直銷方面,21年直營店數量增加5家至33家,單店收入增長22.16%至976.9萬元,2)組裝方面,公司將原IK子品牌的經驗融入到新產品的組裝中,深入下游和全國,區域組裝企業,21年實現約翻倍增長,3)從大宗來看,為了控制減值風險,提前收回資金,項目訂單周期較長時收入增速較好,4)市場布局方面,未來將重點南下,在廣州設立全資直銷子公司,以源頭點為標桿市場向四周輻射在原材料價格的擾動下,全年毛利率略有下降全年毛利率下降1.83pcts至36.24%,其中整體廚柜/定制衣柜/木門毛利率分別變動—1.34/+1.03/—2.94pcts至40.5%/34.43%/13.04%直營店/網點/大宗業務毛利率分別變動+2.79/—1.50/—3.05pcts至65.80%/34.33%/38.49%,主要是原材料漲價對大宗業務毛利率造成壓力,衣柜業務規模效應帶來的盈利能力提升仍處于爬坡階段,費用略有改善,銷售/管理/R&D費用率分別由—0.27/—0.86/—0.42pct變為14.66%/4.5%/5.46%,綜合影響下,全年凈利率下降0.49個百分點,至9.81%21Q4毛利率增長0.57pct至36.05%,也帶動凈回報率增長0.73pct至11.22%22Q1的業績符合預期,Q2的管理水平可能仍面臨壓力22Q1整體廚柜/定制衣柜/木門分別實現收入3.65/3.30/0.22萬元,YOY+1.34%/+19.74%/+183.12%,直營店/奧特萊斯/大宗業務分別實現收入0.74/4.99/1.28萬元,YOY+25.88%毛利率下降1.4個百分點至35.08%,凈利潤率下降0.65個百分點至6.76%,主要原因是在原材料價格居高不下的情況下,利潤端仍面臨壓力展望Q2,在生產和物流因疫情反復擾動而受阻的情況下,Q2管理層仍可能存在壓力整體打包下業績增長邏輯順暢,產品結構優化疊加成本略有下降預計盈利端可能改善,維持強推評級從業務節奏來看,21年在工程客戶等銷售端和供應鏈原材料價格的擾動下,全年業務壓力較大,在疫情的擾動下,公司并沒有通過直接漲價的方式將壓力轉嫁給經銷商和終端客戶,主要通過渠道返利和套餐營銷尋求增長,希望通過內部精細化管理和外部系統化實現降本增效總體來看,公司廚柜業務穩定,衣柜進入增長快車道在全屋全包的努力下,客單價可以帶動業績效應,全年增長預測不會改變考慮到內部產品結構優化和外部原材料價格下降的影響,預計利潤端可能略有改善基于此,我們預計22—24年歸母凈利潤分別為6.21/7.77/9.3億元(22—23年原值為5.90/7.29),22/23/24年對應的PE為11/9/7X參考絕對估值法,給予目標價33元,維持強推評級風險:宏觀經濟超預期下行,影響需求,渠道拓展和產品培育不及預期
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