事項(xiàng):公司發(fā)布2021年年報(bào)和2022年一季報(bào)2021年?duì)I業(yè)收入51.53億元，YOY+34.17%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.06億元，YOY+27.84%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.6億元，同比+28.25%，擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6元單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.31億元，YOY+24.69%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.05億元，同比+3.92%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.7億元，同比—1.63%2022年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.59億元，YOY+11.17%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.51億元，YOY+1.37%，歸母凈利潤(rùn)0.40億元，同比—15.97%點(diǎn)評(píng):全年衣柜快速增加，全家協(xié)同效應(yīng)凸顯從品類(lèi)來(lái)看，21年整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.34/17.60/1.7億元，YOY+17.43%/+54.25%/+291.53%，分銷(xiāo)門(mén)店分別由+115/+195/+196變?yōu)?691/191單Q4整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.64/5.73/0.93萬(wàn)元，YOY+8.29%/+37.06%/+355.25%1)廚柜作為核心優(yōu)勢(shì)板塊，最近幾年來(lái)以渠道下沉和產(chǎn)品優(yōu)化為主，3—6線城市收入占比高達(dá)84%，進(jìn)一步豐富了未央精品系列產(chǎn)品線的風(fēng)格等2)衣柜聚焦空白市場(chǎng)布局和客單價(jià)提升，在增速亮眼的表現(xiàn)下成為主要新增長(zhǎng)點(diǎn)目前1—4級(jí)和5—6級(jí)城市的收入占比在1:1左右，軟件，廚電等配套產(chǎn)品會(huì)成為單值拉升在事業(yè)部的系統(tǒng)化運(yùn)作下，疊加家居分布有望在22年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)3)木門(mén)仍處于高速投資渠道拓展階段21年來(lái)，以工程業(yè)務(wù)為主，簽訂戰(zhàn)略地產(chǎn)合同13個(gè)，合同金額1億元低基數(shù)下，年收入近3倍至1.7億元，4)面向全家，以廚柜，衣柜，木門(mén)，成品四大品類(lèi)為基礎(chǔ)，呈現(xiàn)最新的9S展廳加盟商重疊率高，多品類(lèi)渠道有足夠的推力，也能加快門(mén)店換樣進(jìn)度從渠道和區(qū)域來(lái)看，直營(yíng)店/網(wǎng)點(diǎn)/大宗業(yè)務(wù)21年?duì)I收變化+39.01%/+26.90%/+40.59%為3.22/28.30/16.51億元，4季度直營(yíng)店/網(wǎng)點(diǎn)/大宗業(yè)務(wù)營(yíng)收變化+13.29%/+17.25%/全年華東收入24.2%，YOY+28.9%，華南，華中，西北，東北增速均為30%+1)直銷(xiāo)方面，21年直營(yíng)店數(shù)量增加5家至33家，單店收入增長(zhǎng)22.16%至976.9萬(wàn)元，2)組裝方面，公司將原IK子品牌的經(jīng)驗(yàn)融入到新產(chǎn)品的組裝中，深入下游和全國(guó)，區(qū)域組裝企業(yè)，21年實(shí)現(xiàn)約翻倍增長(zhǎng)，3)從大宗來(lái)看，為了控制減值風(fēng)險(xiǎn)，提前收回資金，項(xiàng)目訂單周期較長(zhǎng)時(shí)收入增速較好，4)市場(chǎng)布局方面，未來(lái)將重點(diǎn)南下，在廣州設(shè)立全資直銷(xiāo)子公司，以源頭點(diǎn)為標(biāo)桿市場(chǎng)向四周輻射在原材料價(jià)格的擾動(dòng)下，全年毛利率略有下降全年毛利率下降1.83pcts至36.24%，其中整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)毛利率分別變動(dòng)—1.34/+1.03/—2.94pcts至40.5%/34.43%/13.04%直營(yíng)店/網(wǎng)點(diǎn)/大宗業(yè)務(wù)毛利率分別變動(dòng)+2.79/—1.50/—3.05pcts至65.80%/34.33%/38.49%，主要是原材料漲價(jià)對(duì)大宗業(yè)務(wù)毛利率造成壓力，衣柜業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)的盈利能力提升仍處于爬坡階段，費(fèi)用略有改善，銷(xiāo)售/管理/R&D費(fèi)用率分別由—0.27/—0.86/—0.42pct變?yōu)?4.66%/4.5%/5.46%，綜合影響下，全年凈利率下降0.49個(gè)百分點(diǎn)，至9.81%21Q4毛利率增長(zhǎng)0.57pct至36.05%，也帶動(dòng)凈回報(bào)率增長(zhǎng)0.73pct至11.22%22Q1的業(yè)績(jī)符合預(yù)期，Q2的管理水平可能仍面臨壓力22Q1整體廚柜/定制衣柜/木門(mén)分別實(shí)現(xiàn)收入3.65/3.30/0.22萬(wàn)元，YOY+1.34%/+19.74%/+183.12%，直營(yíng)店/奧特萊斯/大宗業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入0.74/4.99/1.28萬(wàn)元，YOY+25.88%毛利率下降1.4個(gè)百分點(diǎn)至35.08%，凈利潤(rùn)率下降0.65個(gè)百分點(diǎn)至6.76%，主要原因是在原材料價(jià)格居高不下的情況下，利潤(rùn)端仍面臨壓力展望Q2，在生產(chǎn)和物流因疫情反復(fù)擾動(dòng)而受阻的情況下，Q2管理層仍可能存在壓力整體打包下業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)邏輯順暢，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加成本略有下降預(yù)計(jì)盈利端可能改善，維持強(qiáng)推評(píng)級(jí)從業(yè)務(wù)節(jié)奏來(lái)看，21年在工程客戶等銷(xiāo)售端和供應(yīng)鏈原材料價(jià)格的擾動(dòng)下，全年業(yè)務(wù)壓力較大，在疫情的擾動(dòng)下，公司并沒(méi)有通過(guò)直接漲價(jià)的方式將壓力轉(zhuǎn)嫁給經(jīng)銷(xiāo)商和終端客戶，主要通過(guò)渠道返利和套餐營(yíng)銷(xiāo)尋求增長(zhǎng)，希望通過(guò)內(nèi)部精細(xì)化管理和外部系統(tǒng)化實(shí)現(xiàn)降本增效總體來(lái)看，公司廚柜業(yè)務(wù)穩(wěn)定，衣柜進(jìn)入增長(zhǎng)快車(chē)道在全屋全包的努力下，客單價(jià)可以帶動(dòng)業(yè)績(jī)效應(yīng)，全年增長(zhǎng)預(yù)測(cè)不會(huì)改變考慮到內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和外部原材料價(jià)格下降的影響，預(yù)計(jì)利潤(rùn)端可能略有改善基于此，我們預(yù)計(jì)22—24年歸母凈利潤(rùn)分別為6.21/7.77/9.3億元(22—23年原值為5.90/7.29)，22/23/24年對(duì)應(yīng)的PE為11/9/7X參考絕對(duì)估值法，給予目標(biāo)價(jià)33元，維持強(qiáng)推評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn):宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行，影響需求，渠道拓展和產(chǎn)品培育不及預(yù)期

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