準上市企業集萃藥康，毛利率顯著高于同行

2021-12-21 16:25 來源:網絡投稿作者:趙奢閱讀量：8024 會員投稿

據上交所網站，科創板上市委2021年第100次審議會議定于12月24日上午9時召開，屆時將審議江蘇集萃藥康生物科技股份有限公司（以下簡稱：集萃藥康）的首發申請，集萃藥康若順利過會，則大概率于明年上半年正式登錄科創板。

國內模式動物三巨頭南模生物、集萃藥康、百奧賽圖均先后向上交所或港交所遞交招股書，南模生物科創板已順利過會，進入發行上市最后程序，集萃藥康緊隨其后，科創板上會在即，百奧賽圖則選擇港股，自8月29日向港交所遞交招股書后并未有新動態，上市進程暫時落后。對比三家業務，百奧賽圖已全面轉型創新藥研發，2020年初提出“千鼠萬抗”計劃，形成以底層技術驅動藥物研發的獨特模式，搭建了從底層技術+臨床前CRO服務+創新藥研發的復合體系，而集萃藥康、南模生物仍專注于模式動物領域，業務更具可比性。

翻看集萃藥康、南模生物招股書，兩者業務模塊基本相似，包括商品化小鼠模型銷售（標準化模型）、模型定制業務（定制化模型）、定制繁育業務（模型繁育及飼養服務）和功能藥效業務（藥效評價及表型分析），而集萃藥康毛利率明顯高于南模生物。

細分業務模塊來看，集萃藥康與南模生物模型定制業務雙方近兩年毛利率差別不大，毛利率差別主要體現在商品化小鼠模型銷售、功能藥效業務和定制繁育業務。

根據集萃藥康一輪反饋，商品化小鼠模型銷售毛利率差別主要有三點原因：1、集萃藥康高毛利率產品斑點鼠銷售額逐年升高，2018-2020年1-6月，斑點鼠銷售毛利率分別為 94.88%、94.18%、95.65%及 93.13%，斑點鼠銷售額分別為 2.83 萬元、1,443.83 萬元、4,653.25 萬元及 2,988.03 萬元，占商品化小鼠模型銷售比例分別為 0.09%、15.16%、30.49%及 27.30%， “斑點鼠計劃”為公司2019年開始大規模開展的一項研發計劃，旨在預先構建小鼠所有2萬余個蛋白編碼基因的KO和CKO小鼠品系庫，將個性化基因敲除小鼠模型定制服務向可重復銷售的標準化產品轉變，2019年以來 “斑點鼠計劃”為公司研發費用投入重點，截止2021年6月30日，已累計投入研發費用近6,000萬，占同期研發費用總額50%以上，“斑點鼠計劃”資源庫已擁有約19,000個品系，品系數量遠遠領先同行業公司， “斑點鼠計劃”縮短了模型從構建到應用的研發時間，將原來的客戶定制交付周期由 4-7 個月最多縮短到 7 天，便捷科研人員對基因功能的研究，且部分斑點鼠系市場首創，具備稀缺性，因而定價較高；2、會計處理差別，集萃藥康將繁殖鼠界定為生產性生物資產，繁殖鼠達到可生育狀態后發生的管護、飼養費用等后續支出計入管理費用，未計入營業成本，將庫存鼠界定為存貨-消耗性生物資產，滯銷鼠處置計入資產減值損失，未計入營業成本，而南模生物將實驗小鼠相關的飼養繁育成本均歸集至營業成本核算；3、集萃藥康目前主要生產經營場所位于南京和常州，區位人力成本相對較低；

功能藥效毛利率差別主要兩方面原因：一方面，功能藥效服務屬于人力資本密集型業務，毛利率受人力成本影響較大，相較于位于上海的南模生物，集萃藥康位于南京具有一定人力成本優勢；另一方面，集萃藥康擁有豐富的自有產權小鼠品系資源庫，功能藥效業務規模與分析能力突出，因而定價更高，2018 年至 2020 年集萃藥康功能藥效項目均價為 7.97 萬元，為2018 年至 2020 年南模生物的 3.32 萬元的 240.03%；

定制繁育業務毛利率差別主要三方面原因：1、集萃藥康依托江蘇南京、江蘇常州、四川成都以及廣東佛山的四大生產基地長期保有大規模實驗小鼠種群以供出售，2021 年產量預計逾 300 萬只，而南模生物不存在存欄待售實驗小鼠，采用“以銷定產”的生產模式以開展其標準化小鼠業務，即收到客戶訂單之后，通過胚胎復蘇等方式實現標準化小鼠的生產及交付，截至 2020 年末，集萃藥康總籠位數超 12 萬個，南模生物總籠位5.5 萬個，不同生產模式及設施規模下，集萃藥康具有更強的規模化效應，成本控制良好；2、相較于位于上海的南模生物，位于南京的集萃藥康具有一定人力成本優勢；3、2021年初南模生物半夏路生產基地開始使用，提高了當期的攤銷費用、折舊費用和人工費用等致使2021年1-6月毛利率較低。

集萃藥康與南模生物細分業務模塊毛利率比較

集萃藥康研發費用明細

從收入構成角度來看，毛利率最高的商品化小鼠模型業務，集萃藥康占比已達60%以上，而南模生物僅30%出頭，南模生物收入中占比最高業務為定制繁育業務（模型繁育+飼養服務），比例約37.18%，收入結構差異也導致集萃藥康和南模生物綜合毛利率差別。

集萃藥康主營業務收入構成

南模生物主營業務收入構成

據業內資深人士，斑點鼠主要針對科研用戶，需求穩定、持續，考慮集萃藥康斑點鼠庫已足夠大，預計后續研發費用投入有限，而產品具備稀缺屬性，毛利率大概率可以維持在相對高位；根據公司募投項目，除斑點鼠外，公司已布局野生型小鼠和無菌小鼠等真實世界模型，繼續深耕模式動物領域，根據斑點鼠研發到大規模貢獻收入時間間隔推算，或許未來2-3年野生型小鼠、無菌小鼠將成為公司下一個有力的利潤貢獻點。